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格靈深瞳I(xiàn)PO 募集資金投向新領(lǐng)域前景依然不樂觀

2021-11-16 13:48:24 來(lái)源:證券市場(chǎng)紅周刊

“互聯(lián)網(wǎng)的下半場(chǎng)是人工智能”,李彥宏用這句話來(lái)表達(dá)他對(duì)人工智能的看重。我們可以想像,在這個(gè)領(lǐng)域里,要讓機(jī)器像人類一樣的思考和工作,需要多少細(xì)分領(lǐng)域的開拓,其中,計(jì)算機(jī)視覺是一個(gè)重要的方向,并且競(jìng)爭(zhēng)激烈,“選手”眾多。

這些“選手”主要分三類:第一類是安防巨頭??低暫痛笕A股份,之前在安防硬件領(lǐng)域具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì),現(xiàn)在正向人工智能轉(zhuǎn)型,憑借其豐富的客戶資源和良好的硬件技術(shù),志在必得;第二類是BAT等互聯(lián)網(wǎng)巨頭,各自專注自己擁有優(yōu)勢(shì)的細(xì)分領(lǐng)域,他們更接近下游應(yīng)用場(chǎng)景,推進(jìn)很快;第三類是算法能力突出的新勢(shì)力,如“人工智能四小龍”(商湯、曠視、依圖、云從),還有虹軟科技、當(dāng)虹科技、云天勵(lì)飛,以及本文的主角——格靈深瞳。

從招股說明書看,公司目前經(jīng)營(yíng)可謂步履維艱。格靈深瞳的經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域主要有三個(gè)方向:城市管理產(chǎn)品及解決方案、智慧金融產(chǎn)品及解決方案,以及商業(yè)零售產(chǎn)品及解決方案。在后兩個(gè)領(lǐng)域中,都存在一家客戶支撐整個(gè)領(lǐng)域的情況,且在今年出現(xiàn)了諸多“變數(shù)”。

單一大客戶先后生變

兩大主要經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域面臨較大不確定性

公司在智慧金融領(lǐng)域的單一大客戶是農(nóng)業(yè)銀行,但至今年9月,公司與農(nóng)業(yè)銀行采購(gòu)協(xié)議已經(jīng)到期,能否續(xù)約不能確定;而中國(guó)石化作為公司商業(yè)零售領(lǐng)域的單一大客戶,今年上半年以來(lái),為公司帶來(lái)的營(yíng)收大幅萎縮,只剩了一個(gè)“零頭”——也就是說,公司三個(gè)主營(yíng)方向中的兩個(gè),均存在諸多不確定性。

在智慧金融領(lǐng)域,公司實(shí)際上只有三個(gè)客戶:農(nóng)業(yè)銀行、中金銀利和金幫融和。2018年至今年上半年,來(lái)自農(nóng)業(yè)銀行相關(guān)收入分別為468.68萬(wàn)元、2373.97萬(wàn)元、4697.09萬(wàn)元和1702.00萬(wàn)元,占該領(lǐng)域收入比例分別高達(dá)57.95%、95.97%、61.39%、81.05%。另外的金幫融和2020年貢獻(xiàn)收入311.07萬(wàn),今年上半年貢獻(xiàn)收入132.81萬(wàn)元,營(yíng)收占比很小;中金銀利去年貢獻(xiàn)收入2621.5萬(wàn)元,今年上半年貢獻(xiàn)收入只有238.32萬(wàn)元,明顯下降。

單一大客戶的風(fēng)險(xiǎn)眾所周知,這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)在下半年暴露無(wú)遺——2021年9月,格靈深瞳與農(nóng)業(yè)銀行的框架采購(gòu)協(xié)議到期,公司稱已經(jīng)完成了續(xù)期項(xiàng)目的投標(biāo)工作。從農(nóng)業(yè)銀行官網(wǎng)招標(biāo)信息公示看,該項(xiàng)目還未公示中標(biāo)結(jié)果。

2018年以來(lái),農(nóng)業(yè)銀行的收入占公司總收入比例分別為9.37%、33.47%、19.36%、23.58%(包括今年上半年),影響之大可見一斑。農(nóng)業(yè)銀行作為公司的“超級(jí)”大客戶,能否中標(biāo)以及中標(biāo)價(jià)格對(duì)公司經(jīng)營(yíng)和效益影響重大,待塵埃落定再行詢價(jià)上市,是對(duì)投資者更為負(fù)責(zé)的做法。

其實(shí),不管格靈深瞳能否成功續(xù)約,這種單一大客戶的情況,都對(duì)公司經(jīng)營(yíng)非常不利。

首先,格靈深瞳只提供產(chǎn)品,并不包括后期的運(yùn)維服務(wù),這決定了農(nóng)業(yè)銀行對(duì)公司的依賴程度很低;其次,農(nóng)業(yè)銀行是格靈深瞳大客戶,在激烈競(jìng)爭(zhēng)中公司沒有多少話語(yǔ)權(quán),續(xù)約成功的代價(jià)也可能是降低價(jià)格。

按理說,有一個(gè)“明星”大客戶作為標(biāo)桿,公司將產(chǎn)品推廣到其他同類客戶是順理成章的事情,但現(xiàn)實(shí)卻不僅如此!從2018年到今天,農(nóng)業(yè)銀行一直是公司在智慧金融領(lǐng)域收入增長(zhǎng)的主要來(lái)源,大家期待的其他大客戶從未曾出現(xiàn),市場(chǎng)開拓能力之弱可見一斑。雖然招股書中提到,今年4月公司為建設(shè)銀行總行開發(fā)AI應(yīng)用平臺(tái)方案,并已在試點(diǎn)分行落地成功,但試點(diǎn)終究還沒發(fā)展到大客戶階段,不確定性依然很高。

如果說,農(nóng)業(yè)銀行對(duì)公司的影響還在不確定中,那么中國(guó)石化對(duì)公司在商業(yè)零售領(lǐng)域的收入變化則有明顯的“趨勢(shì)惡化”跡象。2018年以來(lái),來(lái)自于中國(guó)石化的收入分別為29.93萬(wàn)元、694.00萬(wàn)元、3,420.25萬(wàn)元和32.75萬(wàn)元,占該板塊收入分別達(dá)到13.23%、73.08%、83.08%、9.57%,今年上半年中石化貢獻(xiàn)的收入大幅下降,公司商業(yè)零售領(lǐng)域的收入也從去年的4116.99萬(wàn)大幅縮水至342.35萬(wàn),不足10%。

從農(nóng)業(yè)銀行和中國(guó)石化這兩個(gè)大客戶對(duì)公司收入的影響可以看出,單一大客戶的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)公司是個(gè)嚴(yán)重問題,而且囿于公司并不出眾的市場(chǎng)開拓能力,這種狀況一直都未能改變,接下來(lái)將繼續(xù)成為格靈深瞳成長(zhǎng)的羈絆。

相對(duì)于以上兩個(gè)經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域的單一大客戶獨(dú)撐的局面,公司第一大經(jīng)營(yíng)方向城市管理產(chǎn)品及解決方案方向客戶數(shù)量眾多,但發(fā)展并不順利。個(gè)中原因不僅是技術(shù)不夠成熟,還有這個(gè)行業(yè)不同于其他的一個(gè)特點(diǎn):下游個(gè)性化需求繁雜,使得經(jīng)營(yíng)難以大規(guī)模復(fù)制和展開。其實(shí),目前整個(gè)行業(yè)都與格靈深瞳面臨類似狀況。需求的個(gè)性化決定了市場(chǎng)的碎片化,這在一定程度上延緩了市場(chǎng)的拓展速度。

研發(fā)是未來(lái)成長(zhǎng)的動(dòng)力

也是現(xiàn)在沉重的負(fù)擔(dān)

研發(fā)是一個(gè)企業(yè)未來(lái)的成長(zhǎng)動(dòng)力,對(duì)高科技企業(yè)尤其如此。但如果研發(fā)投入多而產(chǎn)出少,或者研發(fā)出的產(chǎn)品沒有市場(chǎng)需求,研發(fā)反而變成雞肋,“食之無(wú)味,棄之可惜”。人工智能是典型的技術(shù)密集型行業(yè),激烈的競(jìng)爭(zhēng)持續(xù)逼迫企業(yè)加大投入,結(jié)果導(dǎo)致研發(fā)變成吞噬現(xiàn)金的黑洞,有時(shí)會(huì)讓企業(yè)騎虎難下。當(dāng)前的格靈深瞳顯然就處于這種境地。

從研發(fā)投入占營(yíng)收比例看,2018年以來(lái),分別為140.19%、134.75%、47.09%和76.51%,其中2020年這一比例明顯下降,主要因?yàn)楫?dāng)年?duì)I收增長(zhǎng)241%,而研發(fā)投入僅增長(zhǎng)了19.1%??傮w來(lái)看,這種研發(fā)投入力度不可謂不大。

從上表可以看出:這幾家公司近三年研發(fā)投入占營(yíng)收比例普遍較高,這是人工智能“新勢(shì)力”的普遍特點(diǎn)。研發(fā)人員從比例來(lái)看都是50%以上,基本接近,但絕對(duì)數(shù)量上格靈深瞳的研發(fā)人員明顯偏少,而且專利數(shù)量也明顯不足。這兩個(gè)數(shù)據(jù)跟營(yíng)收呈正相關(guān),格靈深瞳排名都是最后一位。

招股說明書顯示,近幾年格靈深瞳連續(xù)虧損,這和我們對(duì)公司經(jīng)營(yíng)“步履維艱”的判斷一致。2018年以來(lái),公司扣非凈利潤(rùn)分別為-9230.15萬(wàn)、-18861.19萬(wàn)、-10213.4萬(wàn)和今年上半年的-5473.99萬(wàn)。另外,“公司在2021-2024年預(yù)計(jì)將攤銷的股份支付費(fèi)用總額約1.44億元”,這為本就黯淡的盈利前景又蒙上了一層迷霧。

募集資金投向新領(lǐng)域

前景依然不樂觀

資金投向預(yù)示著公司未來(lái)的發(fā)展方向,通過分析發(fā)展方向,我們能看出公司未來(lái)的潛力和面臨的風(fēng)險(xiǎn)。我們從格靈深瞳的募投項(xiàng)目中感覺到了一點(diǎn)“熟悉”的味道。

招股說明書顯示,公司最主要的募投方向是“人工智能創(chuàng)新應(yīng)用研發(fā)項(xiàng)目”,發(fā)力軌交運(yùn)維和體育健康(招股說明書列舉研發(fā)項(xiàng)目中有提到這兩個(gè)創(chuàng)新項(xiàng)目)。但問題是,目前公司已有收入的三個(gè)領(lǐng)域規(guī)模尚且不大,現(xiàn)在又要開拓新的領(lǐng)域,是對(duì)原有領(lǐng)域心有余而力不足,還是存有碰運(yùn)氣的心理?2013年成立以來(lái),格靈深瞳在七八年時(shí)間里已經(jīng)轉(zhuǎn)戰(zhàn)數(shù)個(gè)細(xì)分領(lǐng)域,“屢敗屢戰(zhàn)”的精神固然可嘉,但“蜻蜓點(diǎn)水”式的經(jīng)營(yíng)風(fēng)格是否值得信任呢?

整體來(lái)看,公司并沒有借助本次IPO增強(qiáng)優(yōu)勢(shì)、補(bǔ)齊短板,對(duì)現(xiàn)有領(lǐng)域做深做細(xì),而是把大量資源投入嶄新的領(lǐng)域。在人工智能領(lǐng)域,不管哪個(gè)細(xì)分賽道目前都有類似的痛點(diǎn),特別是碎片化需求造成的難以上規(guī)模的現(xiàn)實(shí),所以公司不管如何轉(zhuǎn)戰(zhàn),最終都會(huì)遭遇這些瓶頸。淺嘗輒止終究難以成就偉大的公司。

估值探究

與格靈深瞳可做估值比較的公司有兩類:上市公司當(dāng)虹科技、虹軟科技;正在排隊(duì)IPO的依圖科技等。依圖科技目前并未上市,我們選取當(dāng)虹科技、虹軟科技作為參考,首先用PS、PB兩種方法進(jìn)行估值比較,再結(jié)合公司募資計(jì)劃,得出公司對(duì)市值的期望,最終給出我們認(rèn)為合理的估值區(qū)間。

通過PB計(jì)算的結(jié)果為32.81億;通過PS計(jì)算的結(jié)果為34.09億。因?yàn)槭巧鲜星暗臄?shù)據(jù),我們按上市前總股本138735614股計(jì)算,上述市值對(duì)應(yīng)的股價(jià)分別為23.65元和24.57元。

公司募資計(jì)劃如下:發(fā)行不超過46245205股,占發(fā)行后總股本的比例不超過25%,計(jì)劃融資10億,假設(shè)都剛好按這些數(shù)字進(jìn)行,則上市后格靈深瞳總市值為40億,對(duì)應(yīng)股價(jià)為21.62元。

綜合以上計(jì)算結(jié)果,我們認(rèn)為20-25元/股較為合理。