2025-11-03 16:07:09 來源：智通財經(jīng)
(資料圖片)
智通財經(jīng)APP獲悉，國盛證券發(fā)布研報稱，2025Q2隨著公務消費、商務宴請等監(jiān)管政策進一步收緊，白酒動銷端呈現(xiàn)量價齊承壓的狀態(tài)。Q3以來消費端常態(tài)化管控及負面情緒糾偏下白酒迎來環(huán)比改善，一方面茅臺作為定海神針動銷實現(xiàn)了7月企穩(wěn)、8月回暖、9月提升的三步改善，大眾價格帶受益婚宴、家宴等剛性需求動銷逐步回暖，另一方面面對行業(yè)壓力各大酒企進一步穩(wěn)價穩(wěn)市，利用產(chǎn)品和渠道創(chuàng)新布局新場景和新需求。當下，白酒動銷壓力最大時點已經(jīng)過去，未來進一步企穩(wěn)下期待需求修復后的順勢而為?！ ⒆C券主要觀點如下： 動銷：“冰冰點已過，逐月改善 2025Q2隨著公務消費、商務宴請等監(jiān)管政策進一步收緊，白酒動銷端呈現(xiàn)量價齊承壓的狀態(tài)，一方面聚飲需求短期收縮，其中高端團購、商務等場景受影響最為明顯，6月大部分白酒動銷下滑顯著，同時白酒價盤出現(xiàn)波動，核心大單品批價均呈現(xiàn)下移趨勢；另一方面渠道端周轉(zhuǎn)與盈利承壓下渠道信心持續(xù)下降。 2025Q3以來消費端常態(tài)化管控及負面情緒糾偏下白酒迎來環(huán)比改善，一方面茅臺作為定海神針動銷實現(xiàn)了7月企穩(wěn)、8月回暖、9月提升的三步改善，大眾價格帶受益婚宴、家宴等剛性需求動銷逐步回暖，另一方面面對行業(yè)壓力各大酒企進一步穩(wěn)價穩(wěn)市，利用產(chǎn)品和渠道創(chuàng)新布局新場景和新需求?！ 】偨Y(jié)來看，白酒動銷經(jīng)歷了2025年二三季度的持續(xù)探底和企穩(wěn)爬坡后，當下動銷壓力最大時點已經(jīng)過去，未來進一步企穩(wěn)下期待需求修復后的順勢而為?！ 蟊恚篤型時刻，加速出清 白酒板塊2025Q3營收786.9億元、同比-18.4%，歸母凈利潤280.6億元、同比-22.0%，營收和凈利降幅均環(huán)比擴大，且分別為2013年以來歷史單季最大/第三大調(diào)整幅度(2013Q4凈利達到最大降幅30.7%)。2025Q1-3累計營收3201.1億元、同比-5.8%，歸母凈利潤1226.9億元、同比-6.9%。2025Q3末合同負債為389.6億元、同比+17.2億元/環(huán)比2025Q2末+18.4億元，保持穩(wěn)定?！ ?025Q3白酒板塊毛利率80.7%、同比-0.7pct，主要受酒企普遍產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下移影響；銷售費用率/管理費用率11.0%/5.9%、同比-0.2pct/+0.6pct，其中銷售費用率因酒企普遍控費提效同比略降；綜合影響下凈利率37.1%、同比-1.7pct，整體盈利能力承壓?！ €股層面，2025Q3高端酒中，茅臺增速降至1%以內(nèi)、全年業(yè)績目標與量價有望再平衡；五糧液收入/凈利下滑53%/66%，創(chuàng)2013年以來歷史單季最大降幅，但公司勇于主動調(diào)整、積極應對壓力，有望實現(xiàn)以短期換長期之勢；老窖收入/凈利下滑10%/13%、延續(xù)出清趨勢，價盤穩(wěn)定、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、數(shù)字化體系等優(yōu)勢明顯。 次高端酒中，汾酒收入增長4%、玻汾和青花20動銷保持相對優(yōu)勢，酒鬼酒因商超渠道增量收入持平微增，舍得和水井坊繼續(xù)下滑。地產(chǎn)酒集體大幅下滑，符合之前對2025Q3加速出清的判斷，如古井下滑50%以上?！ v史：上輪白酒調(diào)整期，股價先于基本面修復 2012年底受三公消費限制政策疊加塑化劑等行業(yè)負面影響，白酒行業(yè)于2013-2015年陷入深度調(diào)整期。業(yè)績層面，白酒報表的演繹順序為開始降速(2012Q4禁酒令發(fā)酵時)→開始明顯下滑(2013Q2、間隔約0.5年)→增速開始回正(2014Q4、降速周期約1.5~2年)?！ ∨鷥r層面，作為白酒基本面的核心前瞻觀測指標，飛天茅臺單瓶批價的演繹順序為一路下行(從2013年初1200元左右降至2014年11月歷史低點810元左右，與報表降速周期基本相當)→緩慢復蘇“(相對橫盤約1.75年)→短期快速明顯回升“(從2016Q3初880元左右快速升至2016Q3末950元左右、彼時也是白酒新一輪上行周期的起點)?！ 」蓛r層面，以2013年1月初為基點，白酒指數(shù)在2014年1月達到累計最深跌幅46%；直至2015年4月開始實現(xiàn)累計上漲3%。整體看，上輪板塊調(diào)整時，批價下行>股價見底>報表出清；板塊復蘇時，股價上行>批價復蘇>報表修復?！ 〗^對價值時刻已至 供給端看，酒企持續(xù)推進去庫穩(wěn)價等供給優(yōu)化動作，且2025Q3報表普遍加速出清、風險持續(xù)釋放。需求端看，白酒批價和動銷持續(xù)磨底。估值端看，白酒板塊估值、市場預期、機構(gòu)持倉已處在歷史低位，同時茅五瀘洋等龍頭酒企已在分紅上樹立標桿，優(yōu)質(zhì)龍頭估值低位疊加股息率支撐，白酒板塊絕對收益布局正當時?！ ⊥顿Y建議 動銷冰點已過、報表深V探底，供給加速出清風險、需求靜待順勢而為，絕對配置價值已逐漸顯現(xiàn)，建議配置：1)短期邊際變化彈性標的：瀘州老窖(000568.SZ)、港股珍酒李渡(06979)、舍得酒業(yè)(600702.SH)、酒鬼酒(000799.SZ)、水井坊(600779.SH)；2)籌碼結(jié)構(gòu)優(yōu)化：迎駕貢酒(603198.SH)、洋河股份(002304.SZ)、老白干酒(600559.SH)等；3)中長期經(jīng)營質(zhì)量龍頭標的：貴州茅臺(600519.SH)、五糧液(000858.SZ)、山西汾酒(600809.SH)、古井貢酒(000596.SZ)、今世緣(603369.SH)等。 風險提示 消費力及場景復蘇不及預期，產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整，行業(yè)競爭加劇。
標簽：
消費
短期
政策
估值
價值
業(yè)績
受益
